Der har været talt meget om valutakursuroen i vækstøkonomierne i de seneste uger, ikke mindst om devalueringen i Argentina og de alvorlige problemer i Tyrkiet. Men et langt alvorligere problem er Kina:

“Det er helt sikkert, at hvis der kommer en pause i Kinas stærke økonomiske vækst, så vil den valutauro vi ser i dag i vækstøkonomierne fremstå som en lille krusning på overfladen sammenlignet med det jordskælv vi så vil opleve”.

Sådan udtalte Kenneth Rogoff, en af USA’s mest velrespekterede økonomer forleden. Udtalelsen er især bekymrende fordi langt de fleste eksperter nu regner med en betydelig tilbagegang for Kinas økonomiske vækst.

Hvordan er den kinesiske økonomis ve og vel blevet så afgørende for resten af verdensøkonomien? I kølvandet på finanskrisen i USA og Europe, voksede vækstøkonomierne ind i en ny og større rolle, som verdensøkonomiens primære vækstmotor. Ifølge nogle estimater var vækstøkonomiernes samlede bidrag til den globale økonomiske vækst i perioden 2010 til 2013 på hele 70 % – med Kina som langt det kraftigste lokomotiv.

På den baggrund kan det være svært at forstå hvordan vækstøkonomier, Kina inklusiv, pludselig ikke længere betragtes som verdensøkonomiens dynamiske vækstmotorer, men derimod i stigende grad ses som økonomier med dybtliggende strukturelle problemer.

Den første konstatering man må gøre sig, er at vækstøkonomierne faktisk allerede nu er langt mindre dynamiske end de fleste forestiller sig. De seneste tal for tre af de fem BRICS lande – nemlig Brasilien, Rusland og Sydafrika – viser at deres (inflationsjusterede) væksttal er mindre end USA’s (under 2,5%). For Kina og Indiens vedkommende er opbremsningen knap så markant (indtil videre).

For det andet synes det nu tydeligt at den langvarige kraftige vækst som disse økonomier har oplevet synes at have været betragteligt mere afhængig af ’kontekstuelle’ faktorer end først antaget. Meget høje råvarepriser, lave renter og tilsyneladende endeløse strømme af finansiering synes at have været en forudsætning for de meget høje vækstrater.

Særligt bekymrende er Kinas situation. Det store spørgsmål er ifølge Dani Rodrik, professor på Harvard University, om ”Kinas økonomiske opbremsning bliver en blød eller en hård landing”. I hjertet af Kinas problemer er to helt centrale spørgsmål. For det første: kan Kina håndtere det alvorlige problem man har med kraftigt voksende offentlig gæld, især på lokalt niveau? For det andet: kan Kina omsider lykkes med at ’rebalancere’ sin vækstmodel?

En meget stor del af kreditgivningen i Kina kommer fra firmaer oprettet af lokalregeringerne – såkaldte LGFV’er (local government financing vehicles). En stor del af denne kredit er gået til infrastrukturprojekter (veje, broer, bygninger), hvor udsigten til rimelig forrentning ofte er ganske usikker.

Når der til lægges, at en stor del af lokalregeringernes indtægter (helt op til 80 %) kommer fra ’leasing’ af ejendomsrettigheder, så har man en farlig cocktail, der kan gøre det særdeles vanskeligt at tackle kredit- og gældsproblemerne på en effektiv måde.

Hvis der gennemføres en opbremsning i lokalregeringernes kreditgivning, kan mange infrastrukturprojekter, og de virksomheder der er involveret, komme i alvorligt økonomisk uføre. Spørgsmålet er om det er muligt at reducere lokalregeringernes kreditgivning og konsolidere deres finanser uden at det forårsager virksomhedskonkurser, og uden at ejendomspriserne begynder at falde. Det kan man næppe, og så bliver spørgsmålet hvordan man kan forhindre en negativ spiral hvor virksomhedskonkurser og faldende ejendomspriser bliver gensidigt forstærkende.

Nouriel Roubini understreger at kredit-bobler af det omfang vi ser i Kina, oftest ender med en hård landing. Det er meget tvivlsomt, fortsætter han, at Kina vil slippe uskadt igennem den nødvendige tilpasning. Især fordi kineserne sideløbende med finans- og kreditpolitiske stramninger må forsøge at skabe en ny vækstmodel, hvor den økonomiske vækst i højere grad er drevet af indenlandsk efterspørgsel end af høje investeringsrater og eksport.
Flere vestlige eksperter i Kinas økonomi forudser nu en længere periode hvor den kinesiske økonomiske vækst vil falde til i bedste fald det 3-4%, svarende til det halve af dens nuværende niveau. Og det scenarie forudsætter vel at mærke at kineserne undgår en egentlig finansiel krise.

Der er grund til bekymring, ikke kun for Kina, men i høj grad også for de potentielt alvorlige konsekvenser en hård opbremsning i Kina kan få i resten af verden.

Jakob Vestergaard, februar 2014.

Bragt i Børsen, den 24/2-2014.