Kineserne holder traditionen tro to ugers nytårsferie. I mens kineserne fester, forsøger analytikere verden over, at regne den ud: i hvilken retning bevæger Kinas økonomi sig i de kommende år? Svaret på dét spørgsmål betyder selvsagt meget for kineserne. Men i en tid hvor Kina tegner sig for en meget betragtelig del af den vækst der er i verdensøkonomien, betyder det også meget i resten af verden.

Analytikernes forudsigelser om Kinas økonomi i de kommende år er så forskellige, som man kan forestille sig. I den ene ende forudsiges det, at den høje økonomiske vækst fortsætter, at indenlandsk forbrug stiger markant, og at Kina lykkes med hurtigt at opgradere til en fuldt moderne, ”ny økonomi”. I den anden ende ses en større nedsmeltning af den kinesiske økonomi som nært forestående. Og ind imellem de to yderpositioner går et tredje bud på, at det mest sandsynlige er en langvarig stagnation, i stil med den japanerne har kæmpet med siden starten af 1990’erne.

Når man ser på Kinas økonomiske vækst i de seneste mange år, kan det umiddelbart være svært at se hvad problemet skulle være. Den økonomiske vækst i Kina i 2016 ser ud til at lande på næsten 7 %. En realistisk udsigt til at opnå vækstrater bare tilnærmelsesvist i den størrelse ville formenlig kunne få de fleste europæiske statsledere til at gøre nærmest hvad som helst. At det så er den laveste vækst i Kina i de sidste 25 år, betyder mindre i den sammenhæng. Alligevel ser mange analytikere med bekymring på udviklingen i Kina. Hvorfor?

Kernen af Kinas problem er, at den markante økonomiske vækst – især i de sidste 10 år – har været drevet frem af en stadigt stærkere låntagning. Gælden i Kinas ikke-finansielle sektor – det vil sige husholdninger, erhvervsliv og den offentlige sektors samlede gæld – er vokset fra et niveau svarende til 140 % af BNP i 2008 til nu hele 255 % af BNP. Kina har dermed spillet sig ind i den absolutte ”verdenselite”. Gennemsnittet for vækstøkonomier ligger ifølge Bank of International Settlements (BIS) på godt 180 % af BNP, et niveau som foruden en række europæiske lande, kun overgås af Canada, Singapore og Japan.

Sammenlignet med disse lande er Kinas problem imidlertid, at væksten i kreditgivningen meget længe har været meget stærkere end væksten i produktionen, hvis forrentning i sidste ende er det, der skal finansiere tilbagebetalingen af den gæld, der er blevet opbygget. Kredit og gæld er to sider af samme sag: den enes gæld, er (altid) en andens kredit. Kreditgivning og dermed gældsætning er en central dynamo i en hvilken som helst økonomi; problemerne opstår, når kreditten ikke investeres på en måde så forrentningen er tilstrækkelig til at betale renter og afdrag. Når kreditgivningen – og dermed gældsætningen – vokser langt stærkere end den økonomiske aktivitet, så giver det anledning til, at der stilles spørgsmålstegn ved om kreditekspansionen er bæredygtig.
BIS har udviklet et mål for hvor meget kreditten til den ikke-finansielle private sektor, set i forhold til samfundets produktion, afviger fra dens langsigtede, ”naturlige” trend, kaldet kreditgabet (credit-to-GDP gap). Til grund for målet ligger to observationer. For det første, at kreditgivning til den private sektor typisk vokser stærkere end økonomien, og at kreditraten – det vil sige kreditten set i forhold til økonomiens størrelse – derfor også vokser, efterhånden som en økonomi udvikler sig. For det andet, at når forskellen mellem væksten i kreditten til den private sektor og den økonomiske vækst bliver for stor, så vokser kreditgabet markant – og dét ender meget ofte med en større finansiel krise, med voldsomme både økonomiske og menneskelige omkostninger.

BIS’ mål for kreditgabet mål anskueliggør med al ønskelig tydelighed Kinas problem. Den økonomiske vækst er faldet fra et niveau på over 14 % i 2007 til under det halve i dag (6,7 %), på trods af at kreditgivningen er steget voldsomt i hele perioden. I hele perioden er ’kreditgabet’ blevet større og større i Kina, for at nå næsten 30 % i de seneste år. Kreditten, målt som andel af BNP, er altså 30 procent point større end hvad der havde været tilfældet, hvis den havde fulgt sin ”naturlige” trend. En afvigelse i den størrelsesorden er massiv og absolut ikke hverdagskost. BIS anbefaler faktisk, at myndighederne forsøger at intervenere, så snart afvigelsen overstiger 2 procent point.

* Kilde: Bank of International Settlements (BIS), og Verdensbanken. Tal for 2016 er foreløbige estimater. Note: ’Kreditgabet’ er et mål der angiver, hvor langt over dens bæredygtige niveau kreditgivningen og gældsætningen i en økonomi vurderes at være, set i forhold til BNP. Et stort ’kreditgab’ betyder, at kreditgivningen i et land er (alt) for høj set i forhold til BNP.

Og hvor stiller dét her så Kina, på tærsklen til et nyt år? Sagt i hverdagstermer kunne man sige, at der er for mange steroider og for lidt havregryn i den kinesiske vækst, til at det kan blive ved at gå godt. Kina har den fordel, at en meget stor del af gælden – om end den i BIS termer er ”privat” – faktisk er gæld mellem forskellige statsaktører, især mellem store statsejede virksomheder og store statsstyrede banker. I det set-up kan en konkurs altid undgås, ved at der lægges ny gæld ovenpå gammel gæld. Eller ved at gælden simpelthen afskrives – og transformeres til statsgæld, eller udryddes helt ved at seddelpressen sættes i gang.

Men selv hvis Kina vælger fortsat at ”sminke” sig ud af, at store dele af kreditgivningen ikke er synderligt produktiv, så vil der uvægerligt komme et tidspunkt, hvor Kina må finde en vækstmodel, der også på længere sigt er bæredygtig, både økonomisk, miljømæssigt og politisk. Det punkt, ligger formentlig betydeligt tættere på end de fleste bryder sig om at tænke på. Og udsigten til en handelskrig med USA kan meget vel gøre ondt værre, både for Kina og for verdensøkonomien.

Jakob Vestergaard. Først bragt i Politiken (11/2), under titlen ‘Kreditrisiko. Kinas økonomi er på steroider’.

Foto af Marcel Eichner.